Winnaar ‘Achtergrond’

Derivatendrama

Dijken en dieren staan doorgaans op de agenda van de waterschappen. Tot nutsbedrijf Slibverwerking Noord-Brabant dacht risicoloos geld te kunnen verdienen. Het oerdegelijke bedrijf ging een transactie aan met Deutsche Bank. En verloor vooralsnog 209 miljoen euro.

Door

Jesse Frederik en Eric Smit namens Follow the Money voor de Volkskrant

Bij Slibverwerking Noord-Brabant wordt liever niet over derivaten gesproken. De term wekt een ongunstige associatie op met exotische financiële producten, de kredietcrisis, bonusverslaafde zakenbankiers, incompetente bestuurders, woningbouwcorporatie Vestia, fraude en heel veel andere narigheid. Bij Slibverwerking Noord-Brabant (SNB) praten ze liever over switch transactions, zo maakt de pr-man van het overheidsbedrijf bij aanvang van het interview onmiddellijk duidelijk. Dit verhaal gaat dus over switch transactions. En ook over hoe een oerdegelijk Nederlands nutsbedrijf verzeild raakte in de wereld van de inmiddels beruchte kredietverzekeringen, de credit default swaps, en dat avontuur mogelijk niet zal overleven.

In een vergaderzaal van het kantoor van waterschap Brabantse Delta vertelt SNB-directeur Marcel Lefferts hoe het zo ver is gekomen. En over de beweegredenen van een publiek bedrijf om zich met extreem complexe financiële instrumenten in te laten. Hij wil ook graag vertellen wat SNB precies doet.

Het vriendelijke gezicht van Lefferts begint te stralen als hij het heeft over de ‘gigantische hoeveelheden’ slib die SNB jaarlijks verwerkt; ruim 400 duizend ton. Daarmee is Slibverwerking Noord-Brabant de grootste slibverwerker van Europa.

Het verwerken van de rommel die waterschappen uit hun rioolwaterzuiveringsinstallaties aanleveren, is zelfs een hightechbusiness geworden. Lefferts, die zelf is opgeleid als werktuigbouwkundig ingenieur, heeft het over het reduceren van emissies, het terugwinnen van energie en grondstoffen als fosfaten.

‘SNB haalt meer uit slib!’, luidt de slogan van het in Moerdijk gevestigde bedrijf. ‘We zijn een soort grondstoffenproducent geworden. Daar ligt ook onze strategische focus’, zegt hij om daaraan direct toe te voegen dat de strategie in wezen om één element draait: kostprijsreductie. ‘We willen ervoor te zorgen dat de kosten voor de belastingbetaler zo laag mogelijk zijn. We zijn immers een publiek bedrijf.’

Van slib naar het onderwerp dat bij SNB sinds de crisis van 2008 een existentiële kwestie is geworden; financiële derivaten. Lefferts legt uit dat de ingewikkelde financiële transacties van SNB hun oorsprong in de jaren negentig hebben. Toen ging het bedrijf een tweetal leaseconstructies aan. Dat was in die tijd heel gewoon. Met het aangaan van leaseconstructies konden bedrijven en ook overheden aanzienlijke fiscale voordelen behalen. Fiscalisten, accountants en bankiers draaiden prijzige overuren om de activa van bijvoorbeeld vliegtuigmaatschappijen, spoorwegen en elektriciteitsbedrijven via zo’n constructie extra te laten ‘renderen’.

Ook SNB ging dus een tweetal leaseconstructies aan. Lefferts: ‘Uiteindelijk om kosten te verlagen, gewoon om geld te verdienen’.

De slibverwerkingsinstallatie in de Moerdijk werd zo een periode van 22 jaar aan een Amerikaanse bank verhuurd die over de mogelijkheid beschikte om sneller te kunnen afschrijven. SNB leasde de installatie weer terug en het fiscale voordeel van de snellere afschrijvingen werd tussen de bank en SNB gedeeld. Dat leverde SNB ongeveer 6 miljoen op. Geld dat de Amerikaanse belastingdienst misliep en uiteindelijk in de zakken vloeide van Nederlandse overheidsinstanties; de aandeelhouders van SNB, een viertal waterschappen.

270 miljoen

Als gevolg van de leasetransacties had SNB in totaal 270 miljoen euro gestort gekregen. Dat bedrag werd bij drie banken op depositorekeningen gestald. Uit de opbrengsten van het rendement op die rekeningen betaalt SNB de leaseprijs van de slibinstallaties. Aan het einde van de looptijd van de transactie, betaalt SNB het geld weer terug aan de Amerikaanse bank en is de slibinstallatie weer in eigendom van de slibverwerker. Alsof er niets is gebeurd. Het was risicoloos geld verdienen.

Hoewel, helemaal risicoloos bleek het niet te zijn. Nadat de honderden miljoenen jarenlang ongemoeid bij de ABN Amro, ING en het Amerikaanse verzekeringsconcern AIG stonden geparkeerd, drong het in 2006 opeens tot de directie van SNB door dat deze enorme bedragen ook risico lopen. ‘Want je weet natuurlijk niet wat er met die banken kan gebeuren’, zegt Lefferts.

Dat grote internationale banken failliet kunnen gaan, is in 2006 nog onvoorstelbaar. De gedachte over de mogelijkheid van omvallende banken en verzekeraars, komt ook niet zomaar bij Lefferts en de zijnen aanwaaien. Het is een advocaat van het kantoor NautaDutilh die de directie van SNB op de mogelijke risico’s attent maakt. Nauta was als kantoor ook al betrokken bij het opzetten van de leasecontructies van de slibverwerker en weet welke bedragen er op diverse depositorekeningen staan. In het kielzog van Nauta komt ook een bankier van Deutsche Bank mee naar Moerdijk. Met zijn powerpointpresentatie en productbrochures. Hij maakt indruk.

Lefferts: ‘Dan zegt die bankier: ‘Ik heb toch iets moois…wij kijken naar uw leaseconstructie, want wij zien mogelijkheden om wat aan het risico te doen.’ En dat het bezit van drie deposito’s gevuld met 270 miljoen euro niet zonder gevaar is, weten de mannen van Deutsche Bank volgens Lefferts zeker: ‘Een bank kan ook omvallen.’

Deutsche Bank

Lefferts en de financiële man van SNB, Silvester Bombeeck, raken geïnteresseerd. SNB heeft met de leaseconstructies ooit onbewust een risico aanvaard, het is nu in het belang van de aandeelhouders, dus eigenlijk de belastingbetaler, om dat risico te verminderen. ‘Door risicoreductie en risicospreiding’, maakt de SNB-topman bij herhaling duidelijk.

Maar daar blijft het niet bij. Wat het verhaal van Deutsche Bank zo boeiend maakt, is dat naast risicoreductie en – spreiding de Brabantse slibverwerker ook serieus geld kan verdienen. In tien jaar tijd bijna 19 miljoen euro. Het is alsof SNB een brandschadeverzekering afsluit en er jaarlijks een grote som geld bij cadeau krijgt.

De constructie die Deutsche Bank aanbiedt, komt neer op een ruiltransactie. De bank verzekert de bedragen die op de drie deposito’s van ING, ABN Amro en AIG staan. Die verzekering kost SNB jaarlijks 500 duizend euro. Tegelijkertijd neemt SNB de rol van verzekeraar op zich en verzekert de slibverwerker voor een bedrag van 270 miljoen euro de schulden die 115 internationale bedrijven bij Deutsche Bank hebben uitstaan.

Daarvoor creëert Deutsche Bank speciaal voor SNB een portfolio credit default swap (pcds), een derivaat op basis van een portfolio van 115 bedrijven die alle de hoge creditrating AAA of AA+ hebben. Indien er voor meer dan 1,8 miljard euro aan verliezen worden geleden op deze portfolio moet SNB uitkeren aan Deutsche Bank. Maar de kans dat zoiets gebeurt, is volgens de modellen van de bank erg klein.

Lefferts legt het zo uit: ‘Je hebt drie grote zakken geld en die verdeel je in ons geval over 115 kleine zakjes geld. In de oude situatie als zo’n bank failliet gaat, ben je gewoon een grote hoop geld kwijt en heb je een probleem. Met die switch die je maakt van drie naar, in ons geval, 115 entiteiten kan je je dus veroorloven dat een aantal van die bedrijven failliet gaan zonder dat het effect heeft op de transactie. Dat is dus het voordeel.’

Het bijkomende pluspunt is dat Deutsche Bank SNB jaarlijks een bedrag betaalt voor de credit default swap van 2,3 miljoen euro. Netto levert de zogenoemde switch transactie jaarlijks een voordeel op van 1,8 miljoen. Tot die in 2017 afloopt, tien jaar lang.

Beverrat

De deal lijkt te mooi om waar te zijn, maar echt doorgronden hoeveel minder de risico’s kunnen worden, is een moeilijke zaak. Lefferts heeft voor zijn eerste ontmoeting met de man van Deutsche Bank nog nooit van een switch transactie gehoord. Bombeeck is opgeleid als accountant, specialistische kennis van derivaten heeft hij dan nog niet.

Datzelfde geldt voor hun commissarissen en aandeelhouders die in het besluitvormingstraject hun stem zullen moeten laten horen. In de algemene besturen van de waterschappen zitten lokale politici die niet zelden een achtergrond hebben als landbouwer, melkhouder, fruitteler, ambtenaar of ondernemer. In de algemene bestuursvergaderingen van de waterschappen staan doorgaans onderwerpen als het bestrijden van de beverrat, het in stand houden van dijken of de verbetering van de kwaliteit van het oppervlaktewater op de agenda. Een derivaat als een portfolio credit default swap of de term switch transactie is nog nooit eerder het onderwerp van gesprek geweest en wekt verbazing bij diverse bestuursleden.

SNB besluit advies in te winnen bij financiële adviesbureaus als Zanders en RiskLab. Bureaus die volgens Lefferts gespecialiseerd zijn in het beoordelen van complexe financiële instrumenten. De advocatenkantoren NautaDutilh en Simmons & Simmons staan de slibverwerker en de waterschappen met hun kennis terzijde. Evenals SNB’s accountant Deloitte. De transactie moet ook binnen het kader van de wet Financiering decentrale overheden (fido) passen. Daarin staan regels hoe overheden hun geld en kapitaal dienen te beheren.

Essentieel daarbij is dat het gebruik van derivaten uitsluitend mag leiden tot een inperking van de financiële risico’s. Volgens de experts voldoet de transactie die Deutsche Bank heeft voorgesteld daaraan en kan het risico zelfs met 20 procent worden ingeperkt.

Na uitvoerige beraadslagingen en toetsing wordt eind 2007 ingestemd met de transactie en gemeld bij het ministerie van Financiën. Bij een achttal waterschappen klinken dan al enige tijd stemmen die ervoor pleiten om een overeenkomstige transactie aan te gaan. Net als SNB hebben de waterschappen zich jaren eerder voordelige leaseconstructies laten aanmeten. En ook zij kunnen via Deutsche Bank de rol van verzekeraar op zich gaan nemen.

Waterschap Brabantse Delta (WBD) opereert hierin het meest doortastend. Lid van het dagelijks bestuur van het in Breda gevestigde dit waterschap is Anke Dielissen. Zij is tevens commissaris van SNB en een groot voorstander van een deal met Deutsche Bank, blijkt uit de notulen van een vergadering van het waterschap in december 2007. ‘Het is voor leken een ingewikkeld financieel instrument, niet voor experts want zij zijn gewend om dit soort ingewikkelde producten te bedenken’, betoogt Dielissen. ‘In de financiële wereld is het zo dat je met geld geld kunt maken.’

Een van de kritische bestuursleden: ‘Ik heb geleerd dat je nooit moet beleggen in dingen die je niet begrijpt (…) Zaken die niet helder zijn, blijf ervan af.’

Maar het waterschap blijft er niet van af. De meerderheid van het bestuur stemt aanvang 2008 voor het aangaan van een switch transactie en de deposito’s ter waarde van 120 miljoen euro worden ingezet voor een switch transactie die het Waterschap Brabantse Delta per jaar 574 duizend euro oplevert.

Lehman Brothers

Dan gaat in september 2008 Lehman Brothers failliet. De Amerikaanse zakenbank was een van de triple-A bedrijven die tot de door Slibverwerking Noord-Brabant verzekerde portfolio behoorde. Evenals Amerikaanse spaarbank Washington Mutual. Ook failliet.

In Moerdijk worden de bestuurders van SNB onaangenaam verrast. Van de marktwaarde van de switch transactie van SNB – 270 miljoen euro – verdwijnt in 2008 217 miljoen. In 2009 herstelt de waarde, maar eind 2011 is de waarde 209 miljoen euro minder dan bij het afsluiten in van de switch transactie in 2007. De switch transactie van waterschap Brabantse Delta staat eind 2011 ook ruimschoots in de min: 48,5 miljoen euro.

Het enorme verlies aan marktwaarde gaat in 2012 mogelijk grote gevolgen krijgen. Tot en met de jaarrekening van 2011 waardeerde SNB de switch transactie op kostprijs en is ook een beperkte voorziening gevormd. Veranderingen van de marktwaarde worden nauwelijks in de winst- en verliesrekening verwerkt en teren ook niet in op het eigen vermogen.

De richtlijnen voor de verslaggeving van derivaten zijn echter aangescherpt, of liever verduidelijkt. ‘Voor de jaarrekening van 2012 is het mijns inziens simpel’, zegt Henk Langendijk, hoogleraar externe verslaggeving op Nyenrode en de Universiteit van Amsterdam. ‘Deze significant lagere marktwaarde moet in de winst-en-verliesrekening worden verantwoord.’

Als SNB de huidige marktwaarde van de switch transactie in de boeken op zou moeten nemen, dan zou het eind 2011 209 miljoen euro verliezen. Daarmee wordt het eigen vermogen van de slibverwerker – 91 miljoen euro groot – in één klap weggevaagd.

Langendijk staat zeker niet alleen in zijn oordeel. Ernst & Young, de huidige accountant van Slibverwerking Noord-Brabant, geeft ook aan dat er in de komende jaarrekening een verandering zal optreden in de waardering van de switch transactie. ‘De mogelijke gevolgen (…) worden nog onderzocht door SNB en de accountant,’ staat in de laatste jaarrekening.

Vestia

In het contract met Deutsche Bank is opgenomen dat de solvabiliteit van het slibbedrijf niet onder de 75 procent mag duiken. Wanneer dat wel gebeurt, kan de bank het contract opzeggen waarna Deutsche Bank – dat eerder ook betrokken was bij de verkoop van derivaten aan woningcorporatie Vestia – een vordering op SNB krijgt van 209 miljoen euro.

Lefferts beseft dat er ‘theoretisch’ sprake is van een negatieve waarde. Hij ziet ook dat de regelgeving grote gevolgen kan hebben voor SNB, maar hij ‘wil liever niet op de zaken vooruitlopen’. ‘We volgen het heel nauwkeurig. We hebben daar ook gesprekken over met de accountant en met Deutsche Bank en op dit moment weten we nog niet welke kant het op gaat.’

Als de boekhoudregels worden gevolgd, dan zullen de waterschappen elk tientallen miljoenen moeten bijstorten, anders ligt het lot van Slibverwerking Noord-Brabant in de handen van Deutsche Bank. Lefferts ‘maakt die assumptie nog even niet.’ Zijn pr-man denkt al wel hardop verder: ‘Wat zou het belang van Deutsche zijn om de stekker eruit te trekken?’

Nee, de SNB-directeur gaat er nog steeds vanuit dat er tot 2017 – wanneer de switch transactie afloopt – geen grote ongelukken meer gebeuren op de kapitaalmarkten en dat tegen die tijd de switch transactie zonder bijkomende schade kan worden afgewikkeld.

Hij is ervan overtuigd dat SNB over enkele jaren miljoenen heeft verdiend, niet verloren. ‘Risicoreductie en -spreiding’, zijn voor hem nog steeds de kernwoorden. ‘We hebben gewoon een goed en zorgvuldig besluit genomen, waar ik nog steeds helemaal achter sta.’

Juryrapport

‘Een steengoed stuk over één van de grote maatschappelijke plagen van deze tijd: semi-overheidsinstellingen die zakenbankiertje gaan spelen.’

Derivatendrama

Onder de niet al te sexy titel “Derivatendrama” ontvouwt zich een helder en tegelijk schokkend verhaal over dromen en welvarende vergezichten, over ongebreidelde fantasie,  het verlangen van de kleine mens mee te mogen in de vermeende vaart der volkeren. Of eigenlijk, een ordinair verhaal over hoogmoed en geldlust. En we weten hoe het afloopt met hoogmoed. Precies.

De mannen van Follow The Money, Jesse Frederik en Eric Smit, analyseren koeltjes hoe twee oerdegelijke Nederlandse nutsbedrijven, Slibverwerking Noord Brabant en het Waterschap Brabantse Delta, als tovenaarsleerlingen verzeild raken in de wereld van ondoorzichtige kredietverzekeringen, en daarin kopje onder gaan.

Hoog bezoek op de kantoren waar doorgaans alleen wordt gesproken over slib, modder en problemen door de beverrat. Welbespraakte bankiers klappen hun koffertjes open, komen met duizelingwekkende berekeningen. De bestuurders, die geen enkele expertise hebben op dit vlak, kunnen die berekeningen niet doorgronden maar wat ze wèl begrijpen is dat ze van geld geld gaan maken en dat vindt iedereen fantastisch.

Als in 2008 in het verre Amerika de bank Lehman Brothers failliet gaat, wordt de constructie van de Brabantse slib- en watermannen meegesleurd in de modderstroom en dreigt SNB voor 209 miljoen het schip in te gaan. Waterschap Brabantse Delta voor 48, 5 miljoen. At the end of the day houdt de directeur van SNB  te midden van de puinhopen vol dat het misschien toch nog goed kan komen. En, zegt hij, hij heeft het gedaan voor óns, de belastingbetaler.

“We hebben gewoon een goed en zorgvuldig besluit genomen, waar ik nog steeds helemaal achter sta.”

“Derivatendrama” staat voor het verhaal van zoveel andere instellingen (van Vestia tot de provincie Noord-Holland) die zich lieten meeslepen door het groeidenken en de mythes van de markt. Zich lieten wijsmaken dat je met geld geld kunt maken. En zadelden de samenleving met de gebakken peren op.

Een steengoed stuk over één van de grote maatschappelijke plagen van deze tijd: semi-overheidsinstellingen die zakenbankiertje gaan spelen. Echte onderzoeksjournalistiek, die echt nieuws heeft opgeleverd, met impact.  En ook nog eens lekker wegleest.

De Tegel